O que é diluição e BTC per share

Existe um contrassenso no centro das empresas-tesouraria que confunde quase todo mundo na primeira vez. Emitir mais ações pode deixar o acionista existente mais rico, em vez de mais pobre. A chave para entender isso é uma única métrica, o Bitcoin por ação. Ela revela quando uma emissão acumula Bitcoin para quem já é dono e quando ela apenas dilui e destrói valor. Sem esse número, a estratégia dessas empresas parece mágica. Com ele, vira aritmética.

BTC per Share, ou Bitcoin por ação, é a quantidade de Bitcoin que cada ação de uma empresa-tesouraria representa. O cálculo é direto. Divide-se o total de Bitcoin detido pela empresa pelo número de ações em circulação. O resultado mostra, de forma concreta, quanto Bitcoin está por trás de cada ação que o investidor possui. É talvez a métrica mais intuitiva e honesta para avaliar esse tipo de empresa.

O conceito só funciona dentro do modelo maior das empresas-tesouraria, então convém ter em mente o quadro completo descrito em o que é uma treasury company. O Bitcoin por ação é o número que ancora todas as outras métricas do cluster.

O que é diluição

Diluição é o que acontece com a sua fatia quando a empresa emite ações novas. Imagine uma empresa dividida em cem ações, das quais você tem uma. Você é dono de um por cento. Se a empresa emite mais cem ações e você não compra nenhuma, agora existem duzentas ações e a sua continua sendo uma só. A sua fatia caiu para meio por cento. Você foi diluído, mesmo sem ter vendido nada.

Em uma empresa comum, a diluição costuma ser ruim para o acionista, porque sua participação no negócio encolhe. É aqui que mora o contrassenso das empresas-tesouraria. Nelas, a diluição pode ser boa, desde que o dinheiro arrecadado com as ações novas compre Bitcoin suficiente para que o Bitcoin por ação suba apesar do aumento no número de ações. O que importa não é a sua fatia percentual, é quanto Bitcoin lastreia cada ação sua.

Quando emitir ação acumula Bitcoin por cota

A condição para que a emissão crie valor é vender ações com prêmio sobre o valor do Bitcoin que elas representam. Esse prêmio é medido pelo mNAV. Quando a ação negocia acima do Bitcoin por ação, cada ação nova traz para o caixa mais dinheiro do que o Bitcoin que ela diluirá, e o saldo sobra para todos os acionistas.

Um exemplo torna isso concreto. Suponha que cada ação represente um valor X em Bitcoin e que o mercado pague dois X pela ação, um prêmio de cem por cento. A empresa emite uma ação, arrecada dois X em dinheiro e compra dois X em Bitcoin. Esse Bitcoin novo é dividido entre todas as ações, mas a emissão adicionou apenas uma ação. O resultado líquido é que o Bitcoin por ação de todo mundo sobe. A diluição numérica existiu, mas o acionista saiu ganhando em lastro.

“O acionista de uma empresa-tesouraria não deveria torcer contra a emissão de ações. Deveria torcer para que ela aconteça com prêmio. É o prêmio que transforma diluição em acúmulo de Bitcoin por ação.”

Quando emitir ação destrói valor

A mesma mecânica funciona ao contrário quando o prêmio some. Se a ação negocia com desconto, abaixo do Bitcoin por ação que ela representa, emitir ações passa a destruir valor. A empresa vende uma ação, arrecada menos do que o Bitcoin que essa ação diluirá, e o Bitcoin por ação de todo mundo cai. A diluição, nesse caso, empobrece o acionista existente de verdade.

É por isso que o mesmo ato, emitir ações, pode ser a maior força a favor ou contra o acionista, dependendo de a empresa negociar com prêmio ou desconto. Uma gestão disciplinada acelera a emissão quando há prêmio e a interrompe quando ele desaparece. Uma gestão que emite em desconto, por pressão de dívida ou por necessidade de caixa, corrói o Bitcoin por ação justamente quando o acionista mais precisa que ele seja preservado.

A métrica mais honesta do cluster

O Bitcoin por ação tem uma virtude que as outras métricas não têm na mesma medida. Ele é difícil de maquiar. Uma empresa pode anunciar com orgulho que dobrou o seu total de Bitcoin, e o número soa impressionante. Mas se ela dobrou também o número de ações para chegar lá, o Bitcoin por ação não mudou, e o acionista existente não ganhou nada. O total de Bitcoin é a manchete. O Bitcoin por ação é a verdade.

Esse número é também o que o BTC Yield acompanha em movimento. Uma estratégia de tesouraria bem-sucedida é aquela que faz o Bitcoin por ação crescer de forma consistente, emitindo com prêmio para comprar mais Bitcoin do que a diluição consome. Quando isso acontece de forma repetida, o acionista sai ganhando. Quando para de acontecer, o número denuncia.

O que observar como investidor

Para quem estuda uma empresa-tesouraria, o Bitcoin por ação é a métrica de chegada. Pergunte sempre o que a empresa fez com esse número ao longo do tempo, não apenas quanto Bitcoin ela tem. Pergunte em que regime ela está emitindo, com prêmio ou com desconto. E lembre que um Bitcoin por ação crescente obtido com dívida pesada carrega um risco que o número sozinho não mostra.

A Strategy é o caso de estudo mais documentado para observar o Bitcoin por ação evoluir ao longo de anos e de ciclos de mercado. Acompanhar essa evolução, e cruzá-la com o prêmio do período e com o nível de dívida, é o tipo de leitura que a Fugazzi Research faz sobre o tema, sempre de forma crítica e sem nenhuma recomendação de compra de ações específicas.

Perguntas frequentes sobre BTC per Share

Emitir mais ações não prejudica sempre o acionista?

Em uma empresa comum, costuma prejudicar, porque a fatia de cada um encolhe. Em uma empresa-tesouraria, depende do que a emissão compra. Se as ações são vendidas com prêmio sobre o NAV e o dinheiro compra Bitcoin suficiente, o Bitcoin por ação sobe e o acionista sai ganhando, apesar da diluição numérica. O que importa é o Bitcoin por ação, não a fatia percentual.

Como calculo o Bitcoin por ação de uma empresa?

Divida o total de Bitcoin que a empresa detém pelo número de ações em circulação. O resultado é a quantidade de Bitcoin que lastreia cada ação. É um número pequeno em termos absolutos, mas o que importa é a sua evolução ao longo do tempo, que mostra se a estratégia está acumulando Bitcoin para o acionista ou diluindo-o.

Por que o total de Bitcoin da empresa pode enganar?

Porque ele ignora a diluição. Uma empresa pode crescer muito o seu total de Bitcoin emitindo ações na mesma proporção, e nesse caso o Bitcoin por ação não muda. O acionista existente não ganha lastro algum, mesmo com a manchete impressionante. Por isso o Bitcoin por ação é mais honesto que o total, ele já desconta o efeito da emissão.